10月27日晚間，奧賽康發(fā)布公告稱，經(jīng)證監(jiān)會(huì)并購重組審核委員會(huì)審議，其發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)事項(xiàng)未獲得審核通過。

今日奧賽康以一字跌停姿態(tài)開盤，并持續(xù)至收盤。

此前市場對此重組事項(xiàng)已有諸多質(zhì)疑，本次經(jīng)監(jiān)管部門否決，再次讓人對其合理性產(chǎn)生懷疑，究竟發(fā)生了什么？

擬部分收購唯德康

早在今年4月，奧賽康就已發(fā)布購買資產(chǎn)預(yù)案公告，后經(jīng)過幾個(gè)月的協(xié)商，于10月份再次形成收購草案。

根據(jù)收購草案報(bào)告，奧賽康擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式合計(jì)出資8.34億元，收購江蘇唯德康醫(yī)療科技有限公司（“唯德康醫(yī)療”）合計(jì)60%的股權(quán)。其中以發(fā)行股份方式受讓30%股權(quán)，以支付現(xiàn)金的方式受讓30%股權(quán)。

引人注意的是，根據(jù)最終評估結(jié)果，唯德康醫(yī)療100%股權(quán)的評估值為13.91億元，較賬面價(jià)值增加11.97億元，評估增值率617.61%，若交易成功奧賽康將形成6.43億元的商譽(yù)。這是此前市場普遍質(zhì)疑交易動(dòng)機(jī)的一個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)。

另外，本次交易還設(shè)置了業(yè)績承諾，在業(yè)績承諾期內(nèi)唯德康醫(yī)療的調(diào)整凈利潤累計(jì)不低于3.64億元，分別為：2021年不低于1億元、2022年1.2億元、2023年1.44億元。

據(jù)貝殼社了解，唯德康醫(yī)療于2012年成立，是一家專業(yè)從事消化內(nèi)鏡領(lǐng)域醫(yī)療器械研發(fā)、生產(chǎn)、銷售的高新技術(shù)企業(yè)，擁有“久虹”和“唯德康”兩個(gè)品牌系列產(chǎn)品，圍繞內(nèi)鏡診療領(lǐng)域進(jìn)行了系統(tǒng)性的產(chǎn)品布局，在行業(yè)內(nèi)有較高的市場知名度和品牌影響力。其核心產(chǎn)品內(nèi)鏡診療領(lǐng)域國內(nèi)企業(yè)中排名前三位。

2021年上半年，唯德康醫(yī)療總營收2.18億元，其中消化內(nèi)鏡醫(yī)療器械營收1.97億元，占比90.6%。

內(nèi)窺鏡是一種常見的醫(yī)療器械，經(jīng)人體的自然腔道或經(jīng)手術(shù)做的小切口進(jìn)入人體內(nèi)，可直接窺視有關(guān)部位的變化。內(nèi)鏡手術(shù)可以應(yīng)用于消化內(nèi)科、呼吸內(nèi)科及神經(jīng)內(nèi)科等多個(gè)領(lǐng)域，其中消化內(nèi)科領(lǐng)域應(yīng)用最廣泛。

我國內(nèi)鏡診療器械市場起步較晚，但增速遠(yuǎn)超全球，行業(yè)景氣度高。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2015-2019年我國內(nèi)鏡診療器械市場規(guī)模復(fù)合增長率為14.44%，處于快速擴(kuò)張階段。未來幾年我國內(nèi)鏡診療器械市場有望保持10%-20%復(fù)合增長率，預(yù)計(jì)至2024年，市場規(guī)模有望達(dá)到70億元以上。

奧賽康試圖通過收購唯德康醫(yī)療實(shí)現(xiàn)“藥械共振”，利用雙方在消化領(lǐng)域擁有共同的理解和認(rèn)知，來達(dá)成研發(fā)、市場和銷售等方面的協(xié)同。

但是監(jiān)管部門對這起交易案有諸多的不認(rèn)同，并在今年7月份向奧賽康發(fā)出了問詢函。

監(jiān)管部門的質(zhì)疑

在這份許可類重組問詢函中，監(jiān)管部門提出了17個(gè)問題，包括了質(zhì)疑收購的目的、評估增值率的合理性、對集采中標(biāo)和丟標(biāo)影響的預(yù)測、業(yè)績承諾是否可行等等十分尖銳的問題。

對于交易目的，奧賽康在回復(fù)函中解釋稱，作為中國抗消化性潰瘍質(zhì)子泵抑制劑注射劑產(chǎn)品領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，通過收購唯德康醫(yī)療，奧賽康將進(jìn)入消化內(nèi)鏡診療器械領(lǐng)域，進(jìn)一步豐富產(chǎn)品管線，在消化道診療領(lǐng)域的布局將更加完善和多元化，初步形成“藥物+器械”的產(chǎn)業(yè)鏈布局，將有效提升和穩(wěn)固上市公司的市場地位。

唯德康醫(yī)療2019年國內(nèi)消化內(nèi)鏡器械市占率為3%

來源：公告

根據(jù)收購草案，奧賽康承諾如果本次收購未獲得監(jiān)管部門的核準(zhǔn)，將再次與其他方式（包括全部現(xiàn)金收購等）發(fā)起收購唯德康醫(yī)療60%股權(quán)。這也引起了監(jiān)管部門對其是否有足夠現(xiàn)金支付的質(zhì)疑。

奧賽康稱，截至今年上半年結(jié)束，其貨幣現(xiàn)金有8.54億元，另有結(jié)構(gòu)性存款6.45億元，還有銀行授信6億元，足夠發(fā)起現(xiàn)金支付。

關(guān)于唯德康醫(yī)療高達(dá)617.61%的增值率，奧賽康認(rèn)為，在近期同行業(yè)可比收購案例比較中，本次收購案調(diào)整后市凈率為5.72，與可比交易調(diào)整后市凈率平均值5.63相當(dāng)，評估值具備合理性；另外，唯德康醫(yī)療市凈率7.10，同行業(yè)可比上市公司市凈率平均值為8.58，也不存在對其高估的情況。

唯德康醫(yī)療同行業(yè)可比上市公司市凈率

來源：公告

對于集采的影響，奧賽康認(rèn)為，相比人工關(guān)節(jié)、人工晶體和冠狀動(dòng)脈支架等產(chǎn)品在集采前超過萬元的售價(jià)，作為唯德康醫(yī)療主要營收項(xiàng)目的基礎(chǔ)診斷類產(chǎn)品平均銷售單價(jià)才20元左右，短期內(nèi)進(jìn)入帶量采購范圍內(nèi)的可能性較小。

除了以上涉及奧賽康收購方面的問題，監(jiān)管部門還對唯德康醫(yī)療的經(jīng)營提出了諸如能否實(shí)現(xiàn)業(yè)績承諾、收購前增資的合理性、內(nèi)部重組如何評估等一系列問題。

根據(jù)27日監(jiān)管部門會(huì)議的審核意見，監(jiān)管部門認(rèn)為奧賽康未能充分披露境內(nèi)外行業(yè)政策變動(dòng)對標(biāo)的資產(chǎn)的影響，未來盈利能力存在較大不確定性，不符合相關(guān)規(guī)定，予以否決。

此次監(jiān)管部門對收購案的否決，從基本面來看，并不會(huì)對其造成嚴(yán)重的負(fù)面影響，畢竟經(jīng)過多年的發(fā)展，奧賽康正在進(jìn)入收獲階段，一字跌停的局面顯然是市場的過度反應(yīng)。

正在逐步進(jìn)入收獲期

奧賽康作為國內(nèi)目前PPI注射劑產(chǎn)品最為齊全的生產(chǎn)企業(yè)而聞名，連續(xù)多年整體市場份額居于行業(yè)第一。

2021年上半年，奧賽康總營收16.74億元，同比增長11.43%；凈利潤2.63億元，增長15.39%；歸母扣非凈利潤2.54億元，增長16.54%。

其中，消化類產(chǎn)品營收10.94億元，占比65.34%；抗腫瘤類產(chǎn)品營收3.9億元，占23.31%。

在“保基本、穩(wěn)預(yù)期、調(diào)結(jié)構(gòu)”的轉(zhuǎn)型升級戰(zhàn)略指導(dǎo)下，奧賽康多個(gè)領(lǐng)域的產(chǎn)品正在逐步進(jìn)入收獲期。

目前奧賽康已上市5個(gè)PPI產(chǎn)品，已有4個(gè)通過評價(jià)。未來幾年內(nèi)，還將有注射用左泮托拉唑鈉、注射用右雷貝拉唑鈉、注射用右蘭索拉唑等系列手性PPI產(chǎn)品陸續(xù)批準(zhǔn)上市，完成迭代升級。

抗腫瘤藥細(xì)分領(lǐng)域，奧賽康不僅已上市17個(gè)抗腫瘤藥注射劑產(chǎn)品，品種數(shù)量業(yè)內(nèi)排名第三，同時(shí)完成了未來十年上市新品的布局。注射用奈達(dá)鉑和注射用培美曲塞二鈉已完成質(zhì)量和療效一致性評價(jià)研究并提交申請。

在高端首仿藥方面，奧賽康也即將迎來大規(guī)模收獲：抗2型糖尿病藥物沙格列汀片首家上市，獨(dú)家生產(chǎn)，將迎來產(chǎn)品銷售的快速增長期；抗腫瘤藥注射用替莫唑胺（奧銳安）國內(nèi)第二家獲批上市；抗2型糖尿病藥物恩格列凈片完成生物等效性研究已申報(bào)生產(chǎn)；抗腫瘤藥蘋果酸卡博替尼片國內(nèi)第二家申報(bào)生產(chǎn)；抗肝癌藥物甲磺酸侖伐替尼膠囊完成生物等效性研究已申報(bào)生產(chǎn)；艾曲泊帕乙醇胺片首家完成臨床生物等效性研究已申報(bào)生產(chǎn)；地拉羅司分散片首家完成臨床生物等效性研究已申報(bào)生產(chǎn)。

抗菌類產(chǎn)品線方面，10月21日，奧賽康的注射用多黏菌素E甲磺酸鈉獲批上市，成為國內(nèi)第二個(gè)獲批的此類產(chǎn)品；廣譜抗真菌藥物泊沙康唑?yàn)閲鴥?nèi)首家上市。

奧賽康已過評仿制藥明細(xì)

來源：半年報(bào)

另外，在創(chuàng)新藥研發(fā)方面，奧賽康主要聚焦消化、腫瘤、耐藥感染、慢性病四大治療領(lǐng)域，重點(diǎn)聚焦小分子靶向化學(xué)創(chuàng)新藥、腫瘤免疫領(lǐng)域生物創(chuàng)新藥，包含第三代EGFR-TKI、Claudin18.2單抗、抗G-耐藥菌新藥等。

目前主要在研項(xiàng)目共計(jì)71項(xiàng)，其中有6個(gè)化學(xué)1類創(chuàng)新藥和生物創(chuàng)新藥處于臨床研究階段，多個(gè)創(chuàng)新藥項(xiàng)目處于成藥性、臨床前研究階段。

奧賽康創(chuàng)新藥研發(fā)管線

來源：半年報(bào)

不過，在目前資本市場普遍對傳統(tǒng)藥企存在偏見的氛圍下，奧賽康的估值并不高，目前市值110億元左右，動(dòng)態(tài)市盈率21.58倍，存在一定的價(jià)值低估。

結(jié)語

從戰(zhàn)略上講，收購唯德康醫(yī)療實(shí)現(xiàn)“藥械共振”的策略是正確的，相較于幾年前其他藥企的盲目收購行為，奧賽康的此次收購旨在擴(kuò)展主業(yè)的廣度，是十分合理的行為，只是在部分細(xì)節(jié)方面可能還不符合監(jiān)管部門的要求。根據(jù)奧賽康的承諾，相信不久的將來，我們還將看到其以其他方式對唯德康醫(yī)療進(jìn)行收購。后續(xù)發(fā)展如何，貝殼社還將持續(xù)關(guān)注。